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實現“碳中和”已成為世界共識。歐盟、美國、日本、韓國宣布2050年實現碳中和。2020年9月，中國提出2060年實現碳中和。2021年，相關政策頻繁出臺，能源結構調整迫在眉睫。氫能作為最清潔的能源，將成為碳中和政策下的寵兒。
中國是一個氫氣生產大國，年產氫量超過2000萬噸，約占世界的三分之一，2020年是2500萬噸，但下游應用場景不成熟，主要用于化工。然而，在政策的推動下，燃料電池等下游行業迎來了出路。中國30多個省市公布了氫能產業規劃，尤其是加氫氣站、氫能源電池和汽車尤為突出。
中國領先的燃料電池系統制造商億華通（68839.SH）于2022年1月27日向香港證券交易所遞表，該公司已在a股科技創新板上市，如果港股上市順利，將成為氫燃料電池最純粹的AH股。此外，根據2020年汽車燃料電池系統的總銷售功率計算，公司在中國燃料電池系統市場排名第一，市場份額為34.8%。
億華通在行業風口上值得看嗎？
業績加快，但客戶集中度過高。
據悉，億華通成立于2012年，是中國燃料電池系統研發和產業化的先行者。2016年，產品開始量產，主要客戶是各種商用車，包括公交車、城市客車、物流車輛，同時銷售車載氫系統等燃料電池零部件，2016年登陸新三板，2020年登陸科技創，現準備在港交所上市。自2016年以來，公司已向20多家中國商用車制造商銷售了2000多套燃料電池系統。
2018-2020年，公司收入復合增長率為24.7%，燃料電池系統為核心業務，收入貢獻近90%，收入復合增長率為23.3%。2021年，由于氫燃料汽車商業化的加快，公司首九個月實現收入3.73億元，同比增長189.3%，而燃料電池業務收入3.29億元，同比增長315%，收入份額88%。
公司提供各種輸出功率不同的燃料電池系統產品，產品不斷迭代，從最初的30kW到150kW已經商業化。2021年12月發布240kW大功率輸出型號，在額定功率和功率密度上遠遠優于競爭對手，是國內首款額定功率240kW的車用燃料電池系統。該模式將于2022年推出，主要用于重型卡車。
億華通的產能主要在張家口和上海，張家口設計產能2000臺，上海1000臺。但目前產能利用率較低，張家口只有39.5%，上海只有70.6%。2021年首三季，銷量250臺。雖然同比大幅增長，但產銷率只有16.72%。而且由于同行競爭，每kW的平均售價從2019年的20205元下降到了10811元，下降了近50%。
客戶高度集中，公司前五大客戶貢獻90%以上，2021年首三季度貢獻92.2%，其中最大客戶（福田汽車）貢獻68.8%。福田汽車與億華通有著深厚的合作關系。2019年初簽署戰略合作協議，共同建設中國氫燃料電池行業最強經濟體。2021年11月，福田汽車銷售氫燃料汽車361輛，電池系統基本由億華通供應。
作為一個剛剛開始商業化的行業，參與者少，供應商或客戶過于集中，但風險不容忽視，主要是商業化浪潮推動進入者的增加，行業結構刷新市場份額的風險降低。同時，產品實力尤為重要，替代風險高。億華通非常重視研發。截至2021年9月，公司擁有研發人員232人，占員工的30.4%。目前擁有400多項專利，460多項專利申請已被國家知識產權局受理，遠遠領先于同行。公司每年研發費用率超過10%，2021年首九個月為15.8%。
值得注意的是，由于產品價格下降，億華通毛利率呈下降趨勢。2021年9月，毛利率為30.1%，比2019年下降14.4個百分點，而毛利率的下降使2020年開始虧損，2021年虧損增加，首三季度為0.93億元。不考慮折舊和攤銷，公司首三季度調整的EBITDA虧損擴大到0.87億元。
萬億市場已經到來，行業強者恒強
從氫能整個產業鏈來看，從氫氣、儲運氫、加氫站、氫能源電池再到氫燃料汽車，都有全面的商業化基礎。中國是氫氣生產大國，氫資源最豐富；儲運氫技術逐漸從汽車運到管道運輸，小瓶罐裝到固態儲存；加氫站被列為許多地方的重點基礎設施項目，2022年將加速發展；上述技術的成熟為氫燃料電池奠定了基礎。
但燃料電池系統主要取決于下游氫燃料汽車的發展。氫能源汽車具有政策前景。在“碳中和”的背景下，未來將是萬億藍海市場。根據報告，2022年中國燃料電池汽車銷量加快，預計2025年增長至46100輛，五年復合增長率超過100%。中國汽車工程學會也預計，到2035年，中國燃料電池汽車的數量將達到100萬輛左右。
目前氫燃料電池汽車主要是政策推廣，主要區域包括京津冀、長三角、珠三角、川渝等城市群。應用場景主要是城市公交車、保溫車、垃圾車等商用車。乘用車應用低，加氫站少，預計2022年有所改善。
正如上面所說，在行業初期，參與者很少。2020年前，五大燃料電池系統供應商以燃料電池系統總銷售功率輸出計的總市場份額達到93.2%，前兩名為67.5%，億華通份額第一，34.8%，高于第二名2.1個百分點。雖然有很強的競爭對手，但是公司在技術上領先，產品額定功率迭代到240kW，競爭對手是130kW。
億華通計劃進一步開發燃料電池系統，包括大功率輸出（220kW-400kW）的重型卡車、高功率輸出（180kW-220kW）的客車和乘用車。未來四年，該研發平臺將開發約15種型號，并擴大產能。計劃到2024年底逐步提高燃料電池電堆產能5000臺。同時，公司擴大城市市場，增加京津冀、四川、山東、長三角等重點城市布局。
綜上所述，氫能產業鏈迎來了投資熱點，億華通作為國內氫燃料電池系統的龍頭，將成為行業內最純粹的ah股。公司業績以研發為動力，產品技術行業領先，未來產品迭代充滿預期。目前產能利用率低，有很大的提升空間，有望在商業化浪潮中獲得更大的市場份額。
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